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最新消息| 美的集團研究報告:機器人與自動化,向陽而生,擁抱智造時代 | 2022-11-21 |
| 文章来源：由「百度新聞」平台非商業用途取用"https://www.163.com/dy/article/HMHLOOGK0550MBA9.html" （報告出品方作者：華創證券，秦一超、田思琦）一、機器人與自動化：向陽而生，擁抱智能制造工業機器人前景廣闊，美的發力前瞻性布局。在國內家電市場初現瓶頸之際，美的居安思危開始布局高潛力的機器人市場，尋求新的業績增長點，高端制造既符合美的自身需求，又具備廣闊市場和增長空間，成為了美的首選方向。借助工業4.0的戰略機遇，自2009年起，美的不斷深化對于該領域的布局，2017年美的收購國際機器人四大家族中的庫卡，正式進軍機器人市場。在外資壟斷的背景下，美的不斷在上游核心零部件尋求突破，為中國工業機器人產業鏈的發展打開了一道窗。美的要約收購庫卡，入局工業機器人。2016年，美的向庫卡發起全面收購要約，以每股115歐元、36%的市場溢價向庫卡股東發起收購要約，最終于2017年1月6日完成收購交割，美的共支付收購金額37億歐元（約合人民幣292億元），持有庫卡94.55%的股份成為其控股股東。庫卡進入美的集團體系后，美的新增“機器人及自動化系統”業務。2017年該業務營收270.37億元，其中庫卡營收267.23億元，貢獻了絕大部分的收入。單獨劃為事業群，發力機器人業務。2017年美的收購庫卡以后，庫卡作為一個經營主體進入到美的三層架構體系之中；2021年，美的重新梳理組織架構，將機器人與自動化業務單獨劃歸為一個事業群，表明其發力機器人業務的決心。除了庫卡主業工業機器人以外，2018年美的和庫卡共同成立合資公司，整合了瑞仕格在中國大陸地區的業務，與旗下安得智聯共建物流自動化，同時在庫卡原有的汽車行業優勢基礎之上，聚焦醫療、3C等其他領域，三者共同構建了集團長期布局。美的旗下機器人與自動化事業部主要包括工業機器人、物流自動化系統以及面向其他應用領域（醫療、消費、娛樂）的相關解決方案。2021年整體收入約為273億元，占比美的總收入的8%，同比+26.4%，其中：機器人業務：庫卡機器人收入約73.7億元，同比+13.5%，系統集成收入約70.6億元，同比+45.7%；庫卡中國區收入約為42.5億元，同比+33.4%。合計貢獻約180億元營收。自動化業務：庫卡子公司瑞仕格收入約45.0億元，同比+23.4%，瑞仕格醫療收入約14.8億元，同比+0.4%。合計貢獻約60億元營收。至此，我們由上述整合梳理成型了美的機器人與自動化戰略升階的路徑以及當前的主要品牌與產品布局。工業機器人業務是美的長期的戰略布局，通過收購庫卡，美的得以快速切入賽道，并和已有業務實現協同共贏；同時庫卡依托美的持續推進供應鏈本土化，改善客戶結構提升盈利水平。基于此，我們于下文對美的工業機器人的布局訴求、歷程問題、改革措施、外延增量等方面進行展開探討。二、布局訴求：順應產業趨勢，實現協同共贏美的集團作為優秀制造業代表，早期即已順應產業升級趨勢拓展智能制造領域——早在2010年前后美的就極具前瞻性地研發工業機器人相關業務，并于2017年收購庫卡進一步強化。我們分析其布局價值，從工業機器人行業的成長空間、美的整合庫卡的初衷必要性、以及庫卡對美的賦能價值展開討論。（一）行業空間：本土產業亟待突破，中國市場前景開闊1、空間格局：千億規模增量市場，四大家族占據主導品類功能豐富，下游應用廣泛。工業機器人指的是面向工業生產領域的多關節機械手或多自由度的機械裝置，其能夠代替人工完成繁重、重復的工作，同時提高工業加工的精度和生產效率。工業機器人的分類方式多樣，可根據運動坐標形式、驅動方式等進行分類，按照機械結構特點可分為垂直多關節機器人、SCARA機器人、協作機器人、Delta機器人四大類，常見的功能包括搬運、裝配、焊接、噴涂等，廣泛應用于汽車制造、3C電子行業。行業穩健增長，銷量再創新高。根據IFR數據顯示，全球工業機器人行業在2018年前維持高速增長，全球裝機量由2013年的17.8萬臺增長至2018年的42.2萬臺，5年復合增長率高達18.8%。2018年工業機器人行業增速放緩，2019年進一步下滑，主要系全球傳統汽車行業銷量增速放緩，進而相應放緩了固定資產投資。2020年全球新冠疫情爆發，工業機器人銷量逆勢小幅上漲0.5%，主要系中國市場銷量拉動所致，2021年行業有所回暖，裝機量創歷史新高，增速回升至13.3%。歐美地區表現為存量市場，中國市場空間龐大。根據IFR數據顯示，在歐美工業機器人銷量普遍下滑的背景下，亞洲市場仍保持6.4%的增速，成為工業機器人行業新的增長引擎。其中，中國是全球工業機器人最大的市場，2020年我國工業機器人銷量達16.8萬臺，占比全球總銷量的43.9%，過去5年復合增長率達19.5%，較全球復合增速8.6%起到顯著拉動。可見，全球工業機器人市場日趨成熟，中國市場成為全球主要增量。國內工業機器人密度仍有提升空間，未來有望成為千億市場。根據IFR數據顯示，2020年中國工業機器人市場規模已達422.5億元，同比增長18.9%，預計到2025年，中國工業機器人市場規模將達到1050億元，高增速有望持續。目前，國內工業機器人密度達到246臺萬人，已超過全球平均水平，但與日韓等發達國家相比仍有差距，伴隨工業機器人國產化進程加速，未來行業發展空間廣闊。當前國內格局仍以外資品牌占據主導。根據MIR數據顯示，目前我國工業機器人市場仍以外資品牌為主，“四大家族”（ABB、發那科、安川、庫卡）合計市場份額超過40%。但近年來，國產品牌在工業機器人領域發展迅速，埃斯頓、匯川等國內龍頭已初具規模，我國自主品牌的市場份額穩步提升，國產替代化空間龐大。2、發展前景：機器換人需求迫切，產業升級打開空間人口紅利漸退，適齡勞動力人口下滑。計劃生育三十年來，我國出生率有所下滑，0-14歲人口持續降低，老齡化問題日益嚴重，人口紅利逐漸減退。2010年我國適齡勞動人口到達峰值，隨后逐年下滑，其中15-64歲人口占比由2010年的74.5%下降6.2pct至2021年的68.3%，預計未來適齡勞動力數量下滑趨勢將持續數年。求職人數大幅下滑，職位供求缺口持續擴大。2010年起，我國職位供求關系出現逆轉，隨后每年職位需求人數均高于求職人數，且缺口逐漸逐年擴大，2020年職位缺口已達591萬人，占比總職位需求的31%，勞動力供應缺口擴大。制造業就業人數下滑，勞動力成本大幅增加。生產要素中，勞動力具備流動性，伴隨我國第三產業的興起，新生代年輕人逐漸由重復、繁重的第二產業向第三產業轉移，制造業就業人數開始出現下滑，而就業人數的減少使得勞動的邊際生產率提升，進而推高了工資水平。2021年制造業平均工資已達9.25萬元，同比增加11.69%，較2004年上漲6.5倍，勞動力成本不斷上升。工業機器人均價下滑，機器換人經濟性凸顯。我國制造業平均工資不斷上漲，與之相反，全球工業機器人的平均售價卻穩中有降，在2009年達到峰值后開始逐年下降，與人工成本的上升形成了持續擴大的剪刀差，工業機器人的經濟性日益明顯。此外，機器人還能夠實現更低出錯率、更長的工作時長，其對勞動者的替代作用也逐步顯現。伴隨工業機器人滲透率提升，全球用工成本有望降低。根據BCG預測數據顯示，2025年將工業機器人投入制造業，可將韓國的勞動力成本降低33%，日本降低25%，德國降低21%，中國降低18%，全球平均值約為16%。預計未來工業機器人將在勞動密集型行業中率先爆發，從而減輕人口紅利消退所帶來的勞動力成本激增的影響。制造業產業升級，自動化趨勢顯著。當前中國制造業利潤空間被壓縮，制造業正逐步從勞動密集型的中低端產業切換至高端制造領域，以建立競爭壁壘。目前多數企業仍處于自動化的早期階段，產品附加值低，產品穩定性也有較大的待改進空間，低端制造業產能過剩與高端產能供不應求的現象并存。隨著未來人們對產品質量要求的提升，許多高精度的制造任務人類難以勝任，工業自動化程度將會越來越高，而工業機器人在此趨勢下需求有望逐步釋放。總體來看，我們認為工業機器人行業增長的核心驅動力主要來自三個方面：適齡勞動力人口下滑，勞動力成本上升；工業機器人均價降低，機器換人經濟性凸顯；制造業產業升級趨勢下，工業機器人成為剛需。未來隨著人口紅利將逐步消退，勞動力成本或將持續上升，而技術進步有望推動機器人成本進一步下降，兩者的“剪刀差”構成了工業機器人行業增長的自然驅動力，可以預見未來工業機器人行業具備高確定性和高成長性。（二）并購初衷：補齊美的技術短板，助力轉型科技集團傳統家電制造正是勞動密集型產業，亟需向自動化生產轉型。除汽車工業以外，制造業工業機器人應用密度普遍較低。相對于自動化水平已經較高的汽車工業，一般工業的自動化程度仍處于較低水平，屬于勞動密集型產業。根據IFR數據，2019年中國汽車工業的機器人應用密度為938臺萬人，而一般工業的應用密度僅為95臺萬人，有近十倍之差，全球其他發達國家也呈現類似情況。其中，傳統家電制造也屬于高強度制造業，提升自動化程度是產業升級發展的趨勢。近年來中國3C制造領域對工業機器人應用的需求比重大幅提升。根據高工機器人產業研究所數據，2020年中國工業機器人需求量最大的兩個行業分別為汽車制造和3C電子電氣制造（含家電），其占比分別為30.3%、30.1%。縱向對比發現，2014年至2020年期間，各行業需求占比相對穩定，而其中獨有3C占比相較2014年的18.0%大幅上漲12pct至30.1%，甚至已經接近汽車行業。中國3C家電產業自動化率低，亟待提升。中國集中了全球70%的3C制造產能，其中白色家電市場占比18%。而過去3C家電全產業自動化率較低，生產線大部分環節依靠人工操作。根據高工機器人產業研究所數據，2017年中國3C家電行業機器人密度僅為15臺萬人，明顯低于同年中國整體市場工業機器人密度的72臺萬人，而對比發達國家同行業更是僅為1100左右。即使近年間應用密度有所提升，但仍有極大需求空間。美的作為中國白電三大龍頭之一，自身有龐大的自動化應用需求，疊加美的上下游客戶及供應商網絡的潛在需求，與其大批次外采工業機器人被動接受方案，不如主動整合庫卡，并將機器人作為大制造的硬件支撐，發展工業自動化。因此我們認為從并購初衷或必要性而言，美的整合庫卡是意義深遠的。（三）庫卡賦能價值：全產業鏈積累深厚，賦能美的智能制造機器人“四大家族”之一，技術保持全球領先。KUKA公司于1995年成立，是世界領先的機器人制造商，與ABB、發那科、安川并稱為工業機器人“四大家族”。其前身于1898年在德國奧格斯堡創立，最初主要從事照明，不久后涉足焊接、自動化領域，1973年公司研制出了世界上第一臺由電動機驅動的工業6軸機器人FAMULUS，自1996年起，庫卡成為獨立企業，主要研制和銷售工業機器人。產品布局全面，應用范圍廣泛。工業機器人方面，庫卡的產品線覆蓋非常全面，幾乎覆蓋所有規格和負載范圍的六軸、卸碼垛、凈室、耐高溫防塵、焊接、沖壓連線、架裝式及高精度機器人，下游應用范圍包括汽車、3C電子、金屬加工等領域；服務機器人方面，庫卡的產品涵蓋醫療機器人、移動機器人（AGV）和商業服務機器人。庫卡在機器人本體方面擁有較強技術積累，市場壟斷地位顯著。具體來看：產品布局方面，庫卡的產品線覆蓋非常全面，幾乎覆蓋所有規格和負載范圍的六軸、卸碼垛、凈室、耐高溫防塵、焊接、沖壓連線、架裝式及高精度機器人，并且庫卡在六軸、七軸等高端機器人方面擁有較強專利儲備，其產品優勢就是重負載、高精度，目前有效負載在800kg~1300kg的機器人只有庫卡能做，可以有效彌補我國中高端市場的缺陷。技術水平方面，庫卡所在的“四大家族”在中高端機器人市場擁有較強的技術壟斷，根據智研咨詢資料顯示，四大家族在六軸以上多關節高端機器人領域的份額超過90%，在作業難度大、精度要求高的焊接、汽車領域的份額分別為84%和90%，市場壟斷地位顯著。庫卡40年來通過不斷技術革新，引領行業標準，可以為我國本土工業機器人技術水平帶來借鑒，同時保障中高端機器人的穩定供應。下游系統集成市場廣闊，有望承接國內工程師紅利。庫卡在系統集成業務方面具備較強優勢，總營收中系統集成業務占比近3成，在歐美市場處于領袖地位，技術及經驗積累雄厚。系統集成業務有望承接國內工程師紅利。系統集成在國外屬于成熟業務，利潤水平本身不高，且需要大量高素質人力資源，平均毛利率不足15%。而中國目前正享有工程師紅利，人工成本相對較低，平均毛利率可達35%。以兩大工業自動化下游應用領域汽車和3C為例，根據國家統計局數據顯示，2012年~2020年我國汽車3C企業辦研發機構中，碩博士人員數量的CAGR分別為9.5%7.6%，保持高速增長趨勢。此外，國內系統集成市場廣闊，據中商情報網預測，2022年中國工業機器人系統集成規模有望達到1900億，也為庫卡提供廣闊的空間。深耕汽車及焊接領域，客戶資源基礎豐富扎實。庫卡豐富的產品線布局幾乎覆蓋所有的規格和載重范圍，使其擁有大量下游客戶。庫卡機器人定位偏中高端，多年深耕焊接和汽車領域，其汽車客戶占比機器人業務的50%，以德國和歐洲企業為主。此外，庫卡在食品、消費品、醫療、航空等應用領域均有布局，且由于近年歐洲傳統汽車訂單下降，公司也在不斷開拓新興市場客戶，完善客戶結構。庫卡在上游零部件方面發力補齊控制器和控制算法。控制器被稱為機器人的“大腦”，其控制算法決定了機器人的性能。由于庫卡是從下游焊接領域切入并逐步開拓工業機器人業務，因此其核心零部件積累相較發那科、安川較弱，但在控制器領域庫卡擁有較強優勢，并率先實現控制器的自產，同時配備了頂尖的控制算法。進軍中國市場后，庫卡中國在控制器和控制方法領域不斷積累專利儲備。賦能美的智能制造，提升中臺管理效率。具體來看：在自動化生產方面，庫卡積極協助美的提升智能制造水平，與美的合作共建“燈塔工廠”。截至2022年6月，美的機器人使用密度已超過440臺萬人，遠超中國企業平均水平（246臺萬人），并計劃在未來兩年內進一步加大投入以實現700臺萬人的目標，提升生產質量與效率。在數字化物流方面，目前美的物流配送系統由安得物流完成，而庫卡在2014年收購的瑞仕格也擁有移動機器人、分練設備、立體貨架等自動化倉儲設備以及解決方案的技術儲備，未來有望與安得物流產生協同，共同提升物流配送效率。至此我們已明確，在全球產業升級趨勢下工業機器人市場方興未艾，尤其中國國內工業機器人密度有大幅提升空間，未來有望發展成為千億市場。美的具備前瞻性判斷，協同庫卡充分發揮互補優勢，一方面賦能美的發展高端智能制造，另一方面拓寬庫卡亞洲市場、實現降本增效。長遠來看，此項收購意義深遠，但事實上自2017年以來庫卡經營表現偏弱，其中有下游產業周期的影響，但不可否認的也有整合效果慢于預期。直面過去的問題才能更好地出發，我們對美的并購庫卡以來的整合困境進行梳理，同時對美的機器人業務的后續盈利修復改善方向、收入外延增量進行展望。三、困境與契機：獨立性限制整合推進，私有化創造改革先機自收購完成后，庫卡業績表現較為疲軟。自2017年美的收購庫卡以來，庫卡的營收和業績出現連續3年下滑，2020年在汽車產業周期與疫情的雙重影響下，庫卡的營收一度下滑近20%，EBIT虧損近1.17億歐元，疲軟的業績一定程度上拖累了集團整體表現。市場此前多數認為，美的該項并購整合進展推進較為緩慢，尚未取得理想的協同效應。一方面，庫卡業績表現欠佳受到歐洲傳統汽車訂單下滑拖累以及全球新冠疫情的影響。對比來看，機器人“四大家族”的下游客戶均以汽車客戶為主，近年來均受到汽車行業增速放緩的影響，ABB、發那科、安川的機器人業務都有下滑。2021年以來下游需求已有恢復趨勢，2021年庫卡EBIT為0.62億歐元，已實現扭虧為盈。另一方面，由于獨立性協議限制、文化區隔等原因，美的收購庫卡之后整合進展慢于預期。協議要求維持庫卡全球獨立性，美的并購之初控制力度有限。在收購之初，美的為了順利完成這項跨國收購，于2016年6月28日與庫卡集團簽署了《投資協議》，協議有效期為7年半，自簽署之日生效（于2023年底到期）。據公司公告，在該項協議中美的做出多項承諾，其中包括但不限于：1）不促使庫卡退市，或對其進行重組；2）支持庫卡監事會以及執行管理委員的獨立性，美的和收購人無意實施或啟動對庫卡執行委員會成員構成的任何變更；3）庫卡的知識產權仍屬于庫卡；4）簽訂隔離防范協議，承諾保密庫卡的商業機密和客戶數據等等。我們認為，在獨立性協議的約束之下，美的對于庫卡人員、技術、戰略制定等方面的管控力度十分有限，一定程度上難以推進與美的集團的協同整合。國內機器人板塊換帥頻繁，也從側面反映出整合受阻。自16年收購至今，庫卡中國更換了3任首席執行官，相比四大家族的發那科、安川、ABB，庫卡的換帥更顯頻繁。除了業績下滑的因素，我們認為庫卡頻繁的人事調整背后，也側面反映出美的過去對于庫卡的整合一定程度上受到阻礙。控股6年后推動私有化，內部管理與協同有望打通。經過多年協調與整合，美的與庫卡攜手步入全新階段，2021年11月，美的發布公告擬全面收購庫卡并將其私有化。本次收購完成后庫卡將成為美的全資控制的境外子公司，從德國法蘭克福交易所退市；2022年5月，庫卡在年度股東大會上審議通過了私有化方案，美的將向庫卡剩余股東支付1.51億歐元（約合10.7億元人民幣）轉讓款。2022年11月，美的公告稱控股子公司美的電氣已通過其全資境外子公司間接合計持有KUKA100%股權。待交割完成后，美的將實現對庫卡的全面私有化。我們認為，近期美的私有化庫卡的舉措本身就是一種更深層次解決問題的信號。一方面，私有化成為全資子公司后，美的對庫卡做出改革和調整將減少很多束縛，管理運營效率有望提升；另一方面，私有化后庫卡的本土化布局將進一步深化，有望打通庫卡與美的內部資源協同和共享的壁壘。四、盈利改善：對標競爭對手，完善全產業鏈展望后續，我們復盤“四大家族”中的發那科和安川發展歷程并總結經驗，并結合庫卡的自身特點與美的資源優勢，探索其盈利改善方向。經過多年調整，隨著美的與庫卡協同效應釋放，疊加供應鏈國產化以及客戶結構優化的穩步推進，后續庫卡的盈利空間有望逐步打開。（一）它山之石：對比四大家族發展，探索庫卡盈利模式機器人四大家族份額穩固，產品各具優勢。全球范圍內，機器人行業的第一梯隊分別是發那科（FANUC）、安川電機（Yaskawa）、ABB以及庫卡（KUKA），“四大家族”合計占比全球工業機器人市場50%以上的份額，壟斷優勢明顯，其產品各具優勢，具體來看：發那科：全球工業機器人份額之首，最早從數控系統研發起步，進而逐步外延拓展至數控機床、工業機器人，在數控系統領域具備強大競爭力，能夠對機器人實現高精度控制。安川電機：日本第一家做伺服電機的公司，在運動控制領域（伺服電機+控制器）擁有較強積累，其機器人具備高穩定性，且均價在四大家族中相對較低。ABB：全球電力電機及自動化設備巨頭，最早在電力電氣領域成績斐然，在工業機器人領域運動控制技術優勢突出，且擁有較強的系統集成能力。庫卡：最早從事焊接業務，并以此和眾多汽車巨頭建立緊密合作，而后切入工業機器人領域，在汽車行業擁有豐富的客戶資源，下游集成應用經驗豐富。綜合來看，在四大家族之中，庫卡是唯一一家從下游汽車焊接領域切入機器人賽道的公司，其余三家均是由上游零部件外延拓展機器人業務，因此外購核心零部件一定程度上擠壓了庫卡的盈利空間。業務結構有所不同，收入各有側重。具體來看：庫卡：系統集成和機器人業務均占比30%左右，得益于庫卡在集成應用領域擁有豐富的經驗，中國區業務占比18%。安川電機：絕大部分收入來自機器人以及運動控制（伺服電機和控制器），合計占比85%左右，系統集成占比10%。發那科：營收結構較為均衡，機器人與工廠自動化業務板塊各自占比30%左右，其余兩項業務占比20%左右。ABB：營收結構比較穩定，電力電網業務占比45%，是公司的核心業務，工業自動化以及運動控制業務均占比20%左右，機器人以零散自動化僅占比10%左右。綜合來看，在四大家族之中，庫卡的業務結構較為單一，且偏重下游系統集成業務，其余三家產業鏈布局較為均衡，上游零部件和機器人本體業務均有布局。盈利水平對比，發那科遙遙領先，庫卡處于最低位。工業機器人屬于技術密集型行業，公司經營模式和產品競爭力決定了其盈利水平，具體來看：發那科：盈利能力最強，2021年毛利率達到36.6%，凈利率達到21.4%，盈利能力在“四大家族”中遙遙領先；安川電機：2021年實現毛利率29.9%，凈利率為8.1%，過去年間盈利能力相對平穩；ABB：主營業務覆蓋電力電器領域，業務較為龐雜，機器人相關業務僅占比11%，2021實現毛利率33%，凈利率13.5%，位于第二；庫卡：盈利能力稍顯落后，2021實現毛利率21.2%，凈利率1.2%。立足四大家族的發展歷程，探索庫卡未來的盈利模式。對比四大家族的盈利能力，我們希望以日本機器人龍頭發那科、安川電機為例，通過梳理其核心競爭要素，尋找鑄就其強盈利能力的原因，給庫卡未來的發展提供參考借鑒。1、發那科：專注研發創新，發力海外拓展專注工業自動化領域，數控系統、數控機床、工業機器人三位一體。日本發那科公司成立于1972年，是全球數控系統的絕對領先者和工業機器人龍頭。經過半個世紀的產品選代創新，發那科在工業自動化的關鍵技術和核心零部件上已經建立了極深的護城河，其主營業務包括工業自動化（FA）、數控機床（Robomachine）、機器人（Robotics）和維保服務（Service）。掌握核心技術，嚴控生產成本。發那科在數控系統和機器人領域具備較強技術壟斷，堅持自主研發路線，上世紀70年代，發那科也曾外購伺服電機，但通過持續的研發投入，公司成功突破技術壁壘，實現自給自足。21世紀以來，發那科的研發費用率維持在5%以上。較高的研發投入使得發那科在機器人領域除了減速器外，其余核心零部件均能實現自產，從而大幅降低了生產成本。機器人實現高精度，主導高端定價權。發那科在高端機器人領域積累較深，其機器人的精度在同負載等級下高于四大家族的其他品牌，也是全球唯一實現用機器人生產機器人的企業，其工廠自動化率高達80%，各業務板塊之間形成了良好的協同效應。掌握了高精度的生產技術，發那科主導了高端機器人的定價權，進一步提升了盈利能力。發力全球化布局，完善本土化服務。發那科的崛起離不開前瞻性的全球化擴張，目前公司已經在全球108個國家開展相關業務，而安川電機和庫卡僅在29個和25個國家有所布局，與發那科存在較大差距。此外，發那科不斷完善本土化售后、維保服務，其修理工廠可以修理30年前的產品，強大的本土化配套服務能力使得發那科的全球化拓展非常成功，能夠和本國競爭對手相抗衡。2、安川電機：內生強化技術，外延拓展版圖全球工控自動化龍頭，從電機外延拓展至機器人。安川電機成立于1915年，總部設于日本北九州，歷經百年見證了日本工控自動化產業的崛起。公司專注運動控制領域，最早從電機起步，逐步向驅動、控制領域延伸，目前主營業務包括運動控制（控制器、伺服電機、變頻器），機器人以及系統工程三大板塊。強化研發技術，專利數量領先。安川電機近10年研發費用率保持4~5%，年均研發投入在134億日元左右，強大的研發能力賦予了產品極強的性能和競爭優勢。此外，安川在全球工業機器人領域專利申請數量位列第一，深厚的專利壁壘支撐了公司今年密集的機器人推新，加速了產品的升級和迭代。外延并購補齊版圖，盈利能力穩定改善。近年來，安川的外延拓展進度有所加速，不斷補齊和完善業務版圖，2013年并購AgilePlanet完善智能軟件技術，2015年收購YEData完善激光焊接布局，2016年年收購DoolimRobotics拓展機器人涂裝領域，2018年收購YSAD安川西門子自動化驅動子公司股權強化自身的工業驅動技術。總體來看，安川的外延并購集中在機器人、逆變器等領域，在強化了已有技術的同時，加速了海外市場的渠道擴張，有望穩定改善盈利能力。完善全球化布局，發力新興市場。目前安川的銷售網絡遍布全球29個國家，生產基地觸達12個國家，圍繞不同地區的市場需求，合理配備不同的供應鏈體系以及銷售渠道布局，其海外業務占比已經拓展至67%，而中國市場已經成為僅次于日本的第二大收入市場，營收占比超過20%，已經成為公司增長的新動能。3、借鑒經驗：自主研發為基，外延拓展為矛縱觀日本兩大機器人龍頭的發展歷程，不難看出兩者的崛起有很多相似之處，經過進一步梳理和總結，我們認為對于庫卡而言，主要可以從四個方面予以借鑒：發力自主研發，完善機器人全產業鏈布局；專注研發創新，推進高端機器人迭代升級；謹慎外延并購，強化各板塊業務間的協同；完善全球布局，以新興市場拉動業績增長。補齊上游零部件短板，完善全產業鏈布局。通過對比四大家族產業鏈布局情況可以看出：伺服電機方面，目前僅有庫卡還不具備自產的能力，而美的旗下的高創有望補齊這一短板；減速器方面，四家企業均選擇了外購，但由于減速器市場基本被日資企業所壟斷，發那科和安川是納博的一級客戶，而庫卡則是納博的二級客戶，其外購成本相對更高，因此美的仍在減速器領域持續發力。通過完善機器人產業鏈的布局版圖，降低零部件成本，有望逐步打開庫卡的利潤空間。聚焦研發創新，保持技術領先。領先的技術是機器人公司的核心競爭優勢，而過硬的技術離不開持續不斷的研發投入，近年來庫卡的研發費用率保持在5%左右，2020年研發費用率甚至接近7%。高強度的產品研發使得庫卡不斷迭代更新機器人產品，提高機器人的精確程度，鞏固自身的技術領先地位，從而獲取更高的定價權。協同效應初顯，盈利有望改善。美的收購庫卡之后，持續推進彼此間的資源整合，協同效應已經逐步顯現。依托美的在中國廣泛的銷售網絡，庫卡中國業務增長迅速，并且下游應用領域逐步從傳統汽車行業擴展到3C家電、食品、醫療等一般工業領域，盈利能力有望逐步提升。立足庫卡中國，走向庫卡全球。庫卡在歐美地區擁有較為穩固的地位，而歐美工業機器人市場已經邁入存量競爭時代，相反以中國為代表的發展中國家仍屬于增量市場，未來發展空間更為廣闊。庫卡依托美的穩步推進中國市場戰略，有效補齊了庫卡地區發展不平衡的短板。參考庫卡中國模式的成功經驗，美的或將在全球其他國家外延拓展本土化業務，庫卡中國有望加速走向庫卡全球。（二）借助美的資源優勢，供應鏈國產替代穩步推進工業機器人的核心零部件占比七成價值量，外資企業壟斷嚴重。工業機器人的上游核心部件是產業鏈的關鍵，是最高利潤部分，長期以來零部件外資壟斷嚴重，技術壁壘極高，占機器人制造成本的70%左右。掌握了三大核心零部件的技術和能力，就占領了工業機器人產業鏈的制高點，將擁有很強的定價權。其中減速器主要被哈默、納博等日系品牌占領，控制器主要被安川、ABB等品牌占領，伺服電機主要被松下、安川、三菱等品牌占領，國際龍頭通過壟斷上游核心技術，強勢侵蝕中下游利潤，自主化程度亟待提高。上游議價能力疲弱，國內工業機器人零件采購成本更高。由于核心零部件的技術缺失，國內工業機器人的發展受到極大阻礙。根據產業信息網數據，以165公斤點焊機器人為例，國內企業要以國外廠商的4.4倍價格購買減速器，以2倍左右的價格購買伺服電機、控制系統等核心部件，綜合來看，核心部件的缺失導致國內工業機器人的總成本是國外的1.8倍。1、減速器：日資企業占據主導，美的發力自主研發減速器相當于機器人的“關節”，其性能決定了機器人的精度和負載。減速器是連接伺服電機和執行機構的中間裝置，負責把伺服電機運轉的動力通過輸入軸上的小齒輪咬合輸出軸上的大齒輪來達到減速目的，并傳遞更大的轉矩，工業機器人的每個“關節”都要用到不同的減速器。大量應用在多關節型工業機器人上的減速器主要有兩類：RV減速器：一般放置在機座、大臂、肩部等重負載的位置，即20公斤以上的機器人關節，其加工工藝較為復雜，零件數量多，價格也相對更高；諧波減速器：多放置在機器人的小臂、腕部或手部，即20公斤以下機器人關節，隨著使用時間增長，運動精度會顯著降低。高精度RV減速器制作工藝復雜，當前日資企業占據主導地位。工業機器人用精密減速器在精度、速度、耐久性等方面對于制作工藝有極高的要求，國內廠商技術水平尚不能滿足其產品要求，因此中國工業機器人減速器市場仍由外資企業主導，日本的納博特斯克、哈默納科分別是RV減速器、諧波減速器的龍頭，兩者合計占據全球工業機器人減速器行業75%左右的市場份額。目前國內高精度RV減速器、諧波減速器進口率均處于較高水平，國產替代空間巨大。美的已實現自主研制諧波減速器，有望聯手庫卡加快產研節奏，率先突破國產替代。2022年8月8日，美的官宣自主研制的諧波減速器經國家工業機器人質量監督檢驗中心檢測，產品綜合性能達到了行業龍頭同等水平，且通過了庫卡機器人10000小時壽命測試，精度處于國際領先。未來有望廣泛應用于機器人、機床、AGV（自動導引車）等多個行業領域，顯著提高了我國工業機器人產品的國際競爭力，同時也更方便直接賦能庫卡。我們預計美的聯合庫卡，有望在減速器環節加快產研節奏，實現該零件的國產替代化。2、伺服系統：外企壟斷高端市場，高創具備技術積累伺服系統相當于機器人的“肌肉”，是驅動機械元件運轉的發動機。伺服系統是能夠精準跟蹤目標變化從而實現自動化控制的系統，一般由伺服電機（執行部件）、伺服驅動器（指令裝置、調節控制器）、編碼器（檢測反饋元件）組成。在工業機器人的伺服系統中，一般安裝在機器人的“關節”處，依靠伺服系統來驅動工業機器人運轉。機器人的位移精準度越高，對于伺服電機的性能要求也會越高。百億市場空間廣闊，下游應用場景豐富。根據MIR數據顯示，2020年伺服市場規模達到近164億元。伺服電機下游的應用十分豐富，由中低端的紡織、包裝領域向高端的電子、機床、工業機器人等領域延伸，其中電子制造設備、機床、工業機器人等領域合計占比達37%，其中工業機器人的占比達9%。外資企業占領高端市場，國牌配套能力逐漸完善，國產替代正在開啟。目前，國內伺服電機高端市場主要被國外廠商所占據，以日系為主的三家龍頭企業松下、安川和三菱占據30%以上的市場份額，國內廠商匯川擁有較為完整的產業鏈覆蓋，占據10%左右的市場份額，目前已初具規模。近年來我國伺服系統行業受益于產業升級，國內企業配套能力已經漸漸完善，技術水平與日系產品較為接近，有望率先開啟國產替代。美的集團旗下高創具備伺服電機技術積累，國產化替代穩步推進。2017年，美的收購以色列企業高創（Servotronix），其主營產品包括運動控制器、伺服驅動器、伺服電機及編碼器。高創是美的完善工業機器人產業鏈布局的有力一環，將極大充實美的在伺服電機領域的技術儲備，并有望與庫卡形成供應鏈協同。目前高創的伺服系統已經與庫卡的低負載小型機器人進行復配，未來將逐步嘗試應用到高負載大型機器人上。3、控制器：軟件算法為核心，庫卡具備較強積累控制器相當于機器人的“大腦”，負責控制整臺機器人的運動。控制器的主要任務是接收來自視覺、力覺等傳感器的檢測信號，根據操作任務的要求驅動伺服電機，進而控制機器人的位置、姿態、速度等狀態，控制器也具有各類輸入輸出接口、人機交互界面等，擁有編程簡單、軟件操作方便等特點。控制器一般由機器人廠家自主設計研發，與機器人本體綁定效應強，主要包含硬件和軟件兩個部分。目前國產控制器的硬件技術已經逐漸成熟，技術差距主要在于軟件算法。國內品牌起步較晚，四大家族壟斷高端市場。由于控制器多由廠家自主研發，各品牌均有自己的控制系統與機器人相匹配，因此控制器的市場份額基本和機器人本體的市場份額保持一致，發那科、庫卡、ABB、安川分別占據前四名，國內企業控制器尚未形成競爭優勢，份額占比相對較低。庫卡擁有頂尖的控制器和控制算法，具備較強的技術積累。控制器是機器人的大腦，控制算法很大程度上決定了機器人的性能，而庫卡在軟件算法方面優勢顯著，其運動控制水平優于“四大家族”的發那科和安川。近年來庫卡在控制器方面不斷創新，在確保操作簡單、高效的同時嵌入云環境，將各種軟件產品和數字化服務相結合，加入美的后借助研發資源，成本有望進一步下降。總的來看，庫卡盈利能力尚有極大提升空間，美的在供應鏈、生產制造、研發、管理方面賦能庫卡、協同發展，未來利潤改善可期。短期維度，縱向對標歷史情況，盈利能力有望翻倍增長。在經歷產業周期低谷后，2021年庫卡經營改善扭虧為盈，但凈利率僅為1.2%，仍處于較低水平。復盤庫卡過去10年凈利潤率情況，其10年內平均值為2.1%，且曾在2014年達到階段性高點3.9%。因此短期維度來看，隨著經營持續修復、中國區業務高增、疊加近期大宗成本降價，我們預期庫卡凈利潤率有望修復至3%左右，相比21年有1-2倍的提升空間。中長期維度，橫向對標競爭對手，凈利潤水平有望提升至5%以上。在四大家族之中，其余三家產業鏈布局較為均衡，把握核心零部件關鍵環節，利潤率水平顯著高與庫卡。其中發那科、安川、ABB在過去10年中的平均凈利率水平分別為23.0%、5.5%、7.4%，庫卡僅為2.1%。若隨著未來美的集團或庫卡在機器人各供應鏈關鍵環節得以突破，生產及采購成本大幅降低，我們認為中期維度其凈利潤率有望對標提升至5%-7%。五、拓展增量：發力中國市場，補齊產品體系（一）中國區域運營：完善產能布局，發力本土研發推進本土化運營，強化核心競爭力。根據美的年報信息，2022年公司的經營重點之一就是推進庫卡在中國的本土化運營，逐步擴大中國地區的產能布局，推進中國研發團隊在機器人新品、核心零部件、軟件算法領域的研發創新，在保持傳統汽車領域的優勢基礎之上，積極開拓國內一般工業領域等新業務。目前，庫卡中國業務占比庫卡總營收的20%左右，到2025年美的規劃將庫卡中國業務提升至30%，中國市場的戰略地位有望穩步提升。推進中國依托美的銷售渠道，開拓機器人中國市場。庫卡雖然是享譽世界的機器人龍頭，但業務種類單一，且缺少銷售渠道。而美的作為中國白電龍頭企業，其銷售網絡遍布全國，疊加強大的供應商渠道，將有效推進庫卡開拓中國市場的進程。根據美的自身戰略，到2025年，公司力爭將庫卡中國區收入占比提升至30%。伴隨中國區收入比重的穩步提升，將有效補齊庫卡區域發展不平衡的短板。庫卡加大在華產能擴張，提升價值鏈運營效率。早在2013年，庫卡就在上海建造了生產基地，一期工廠年產機器人可達1萬臺，2018年二期工廠開始投建，年產能約為1.5萬臺，同年美的和庫卡成立了合資公司，在廣東順德建造了美的庫卡智能制造科技園，其中一期工程已于2019年投入使用，二期工程于2021年開始投建。通過完善中國地區的產能布局，可以縮短產品交付周期，提升全價值鏈的運轉效率，進而滿足中國工業機器人不斷增長的需求。目前庫卡中國本土供應鏈比例約為80%，未來將持續提升供應鏈本土化的比例，確保產品按期交付。發力庫卡中國本土研發，補齊庫卡全球產品體系。目前庫卡中國研發團隊已經初步成型，并且完成了6款新產品的發布，中國團隊自主研發的新品在上半年整體訂單中占比近10%，本土化研發趨勢日益顯著，其中主推的KR4AGILUS、KRSCARA、KRDELTA機器人主要聚焦3C、食品、藥品等一般工業領域，與庫卡全球在傳統汽車行業的優勢形成互補，完善了庫卡的產品布局版圖。（二）下游客戶開拓：優化客戶結構，拓展非汽車領域3C電子、汽車、金屬加工占比超六成，鋰電、光伏等長尾市場增速較高。按應用行業劃分，工業機器人下游應用領域主要集中在3C電子、汽車、金屬加工等行業。根據MIR數據顯示，2021年3C電子、汽車、金屬加工行業的應用分別占比30%、19%、17%，合計占比超過65%；而食品飲料、鋰電池、光伏、家電、醫療等長尾市場占比仍較小，分別只有7%、7%、6%、5%、2%，但其增速較高，未來隨著應用場景的進一步拓寬，長尾市場有望獲得更大的增長空間。當前傳統汽車行業有所回暖，新能源車、光伏、鋰電行業持續擴容。具體來看：傳統汽車：下游需求有所回暖，結束了自2018年以來連續三年下降的趨勢，銷量實現2527.5萬輛，同比增長3.8%。新能源汽車：政策驅動下，新能源汽車逐步受益，2021年新能源車產量占比已達10.4%，預計到2025年新能源汽車銷量占比將提升至20%，行業景氣度有望延續。光伏：國家新能源戰略的催化下，2021年中國光伏電站并網容量已達198.5千兆瓦，同比增長14.8%，行業維持高速增長。鋰電：受益于新能源汽車的高速發展，2020年全球動力鋰電池出貨量已達246.3Gwh，同比增長50.9%，保持高速增長趨勢。外延業務已有涉獵，完善補全業務結構。庫卡早在上世紀末就意識到尋求汽車以外行業下游市場的重要性，并開始積極展開布局，由于機器人和下游集成客戶形成較強綁定，企業往往選擇通過并購的方式切入。2006年起，庫卡收購了omniMove重載運輸公司，開啟了并購的第一步；2014年收購了徠斯51%的股權，拓展了太陽能組件、氣缸蓋加工業務；同年收購ALEMA入局航空航天領域，收購瑞仕格80.47%的股權，布局物流、醫療自動化業務。通過不斷收購汽車以外應用領域，庫卡的客戶結構得到有效優化。以庫卡中國為榜樣，客戶結構持續改善，其他行業營收超過汽車行業。根據美的年報披露，2021年，庫卡中國在非傳統汽車行業持續發力，其他行業銷售占比超過傳統汽車行業，其中在電動車、工程機械、新能源、消費電子等行業的收入占比提升明顯，且新客戶銷售占比超過10%。具體來看：在汽車領域，國內本土汽車客戶同比增長超過100%，庫卡中國在卡車行業獲得首單業務，訂單總額超過1億元；在新能源汽車領域，受益于新能源汽車的銷量激增，上游的汽車零部件行業隨之擴產，庫卡著力拓展該領域客戶并取得成效，如海斯坦普、麥格納、長春英利、昆山信杰、無錫萬華等，成功突破該領域的競爭格局；在新能源領域，公司鋰電業務同比激增350%以上，在鋰電、光伏行業均實現了單一行業千臺以上的銷售業績；在3C電子領域，實現業績同比增長300%，并在蘋果的主要代工廠商中也取得重要突破，得到了客戶的高度認可；在物流領域，瑞仕格成功拿下FILA全渠道中央倉項目，訂單總額高達千萬歐元，該項目作為中國鞋服行業自動化立體倉的標桿，將應用多種自動化物流設備。（三）全球范圍輻射：協同美的渠道，擴張全球市場庫卡歐美市場占比八成，新興市場拓展空間巨大。對比四大家族各區域銷售占比，此前庫卡過度依賴歐美市場，亞太及發展中國家地區占比較低份額有所流失，仍有廣闊的拓展空間。庫卡：2021年公司在歐洲市場營收占比約為42%，美洲市場占比36%，亞太市場里僅以中國占比不斷提升（17.9%），其他區域僅占比4.3%。未來以中國為代表的發展中國家、新興市場、部分中低端制造業的自動化滲透率提升空間巨大，伴隨庫卡在中國本土化布局的深化，未來有望把握在新興市場的發展機遇。ABB：2021年ABB在歐洲市場營收占比約為36%，美洲占比30%，亞太市場合計占比34%。同為歐洲本土的機器人公司，ABB的全球布局相對平均，且亞太市場占比明顯高于庫卡。安川電機：2021年安川在EMEA及美洲市場占比合計約30.7%，中國、日本市場分別占比27%、30.9%，除中日外的亞太市場銷售占比11.3%。作為日本企業，公司重心更偏向亞太市場。發那科：2021年發那科在歐洲及美洲市場占比合計約36.9%，中國、日本市場分別占比31.1%、15.2%，除中日外的亞太市場銷售占比16.1%。同為日本企業發那科同樣在亞太區域更具優勢，但其相比安川在中國、歐美等日本以外的銷售占比更高。自并購庫卡以來，美的更多是做內部整合、調整方向、上游優化。我們認為待核心矛盾理順后，庫卡在區域布局方面的短板空間就能被釋放出來，更何況美的尤以亞洲為主要優勢陣地，將對其更有助益。庫卡在全球擁有100家分公司，生產基地遍布40個國家。而美的作為家電行業龍頭，擁有強大的供應商以及銷售渠道，尤其以亞洲市場為主要優勢陣地。未來庫卡有望協同美的，扎根亞洲、輻射全球。（四）外延業務增量：物流機器人前景開闊，賦能美的智慧物流1、行業概覽：國內起步較晚，未來發展空間廣闊人口紅利逐漸消退，物流自動化勢在必行。物流活動涉及工業、商業各個領域，涵蓋從原材料，到半成品，再到成品的過程中所需要經歷的倉儲、派送、分揀、包裝等一系列過程。隨著我國物流總額的逐年攀升，物流行業進入急速擴張階段，而人口紅利的逐漸消退使得人工操作已難以滿足物流活動的要求，物流行業自動化升級勢在必行。自動化物流系統可以將自動化倉儲、自動化搬運、自動化輸送、物流管理軟件相結合，能夠很好的降低人工成本，提升物流運轉效率。中國物流自動化率較低，未來改造需求廣闊。根據MIR數據顯示，中國物流自動化率的平均水平僅有20%，和發達國家的平均水平80%仍有較大差距。根據戴德梁行數據顯示，中國人均現代化倉儲面積0.1平方米人，遠低于美國1.2平方米人的水平，未來物流自動化程度仍有巨大的提升空間。自動化倉儲下游應用領域廣泛，自動化需求較強。根據中國物流技術協會數據顯示，在自動化倉儲的下游應用領域中，煙草、醫藥、汽車行業的占比位居前列，分別為16%、13%、8%，盡管其普及程度分別為46%、42%、38%，高于國內整體20%的水平，但相較發達國家仍有巨大的提升空間，未來自動化需求較強。優秀的物流自動化集成商集中在歐美、日本等地，國內仍處于落后狀態。根據美國《MMH》雜志披露的數據顯示，2021年全球物流系統集成商前20強之首是日本的大福，美國的德馬泰克位列第二，德國的勝斐爾位居第三，瑞士的瑞仕格（庫卡）排名第14位。歐美公司布局物流自動化領域較早，占據了絕對優勢，目前尚未有中國本土公司入圍。2、業務布局：補齊AGV版圖，賦能美的數字化物流庫卡收購瑞仕格，發力AGV領域。瑞仕格是一家有著110年歷史的國際著名物流系統集成商，在物流集成及AGV（移動機器人）應用及研發方面有著深厚積累，可以提供倉儲、分揀、運輸等各類解決方案。2014年庫卡收購瑞仕格，正式發力移動機器人領域，收購后不久即組建了瑞仕格和庫卡的AGV技術小組，雙方展開深入合作。雙方優勢互補，協同性初見成效。庫卡收購瑞仕格以后，兩者的協同性已經初步取得一些成效，具體來看：物流自動化的下游客戶往往需要完整的解決方案，包括生產線、物流、倉儲自動化等等，瑞仕格有著豐富的物流集成經驗，可以為庫卡賦能；物流過程中通常會使用AGV、AMR等產品，而瑞仕格在這方面比較欠缺，而庫卡本身具備研發、生產AGV、AMR產品的能力，可以有效補齊瑞仕格的短板；由于瑞仕格物流和庫卡存在一些共同領域的客戶，通過合作雙方可以實現客戶共享，在拓寬客戶群體方面具備協同性。安得智聯是美的旗下全資子公司，布局智慧物流領域。安得智聯（即安得物流）是美的集團家電業務物流體系發展起來的物流公司，美的通過安得物流可以將貨物直接配送給市縣級經銷商，2019年又實現直接配送到終端網點，是美的實施T+3戰略的重要組成部分，也是渠道扁平化變革的重要一環。2017年，安得物流更名為安得智聯，瞄準智慧物流市場。安得智聯與瑞仕格強強聯合，賦能美的物流數字化轉型。安得智聯借助瑞仕格（Swisslog）和庫卡（KUKA）的技術支持，研發了Air-carry、Air-pick、OptimusPrime、Bumblebee等四款不同用途的AGV機器人，未來可以為客戶提供覆蓋全部物流應用環節和場景的智能物流產品及服務，覆蓋從簡易到局部，到高端集成的解決方案。總的來看，美的聯合庫卡內外業務同步拓展，共同貢獻收入增量。我們預計美的機器人及自動化的發展可以分為外部和內部兩個方向：內部：美的集團借助庫卡機器人實現自身生產制造的智能化和自動化，提高整體制造水平，同時賦能安得、美云智數等內部孵化創新業務。截至2022年6月美的機器人使用密度已接近440臺萬人，并計劃在未來提升至700臺萬人。外部：即拓展以庫卡及其旗下瑞仕格為核心的全球機器人市場，從庫卡自身的汽車制造優勢出發，著力電子和一般工業增長點，多元化發展醫療、物流、教育、消費品等傳統汽車行業以外的終端賽道，挖掘中國國內及其他發展中國家市場潛力，謀求更多訂單。六、盈利預測我們基于以下假設進行盈利預測：收入增速預測：全球工業機器人市場日趨成熟，近年歐美發達國家工業機器人銷量普遍下滑，亞洲市場、發展中國家及地區成為行業新的增長引擎。依托于美的，庫卡深化中國本土運營同時外延業務增量，預期未來能夠保持平穩增速。我們預計2022-2024年機器人與自動化板塊收入增速為9%、11%、13%。凈利率預測：短期內機器人下游需求復蘇疊加近期大宗成本降價，中長期維度美的在供應鏈、生產制造、研發、管理方面賦能庫卡協同發展，庫卡有望在產業鏈國產化的浪潮中更進一步，未來利潤改善可期。我們預計2022-2024年機器人與自動化板塊凈利潤率為2.5%、3.25%、4.0%。（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）精選報告來源：【未來智庫】。「鏈接」 關鍵字標籤：拖板車維修保養 |
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